受二級(jí)市場(chǎng)整體大幅調(diào)整、鋼材漲價(jià)以及擔(dān)心國家宏觀緊縮政策因素的影響，整個(gè)機(jī)械行業(yè)整體走弱。經(jīng)歷此次調(diào)整，行業(yè)整體估值壓力得到緩解，以我們重點(diǎn)公司為樣本，到3月15日，行業(yè)08年的動(dòng)態(tài)市盈率為26倍，部分上市公司的動(dòng)態(tài)市盈率不足20倍，即使考慮到整個(gè)大盤估值中樞的下降，行業(yè)的投資價(jià)值也盡顯無疑。

　　如果說大盤系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是此次行業(yè)調(diào)整的真兇，那么鋼材漲價(jià)和投資者對(duì)宏觀緊縮政策的擔(dān)心則是行業(yè)調(diào)整的幫兇。但我們認(rèn)為鋼材漲價(jià)并不意味著企業(yè)盈利能力的必然下降。但在原材料上漲等行業(yè)不利因素的背景下，我們優(yōu)先選擇創(chuàng)新能力突出、行業(yè)地位明顯、成本控制能力卓越的上市公司，這是因?yàn)檫@樣的上市公司能更從容的應(yīng)對(duì)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

　　工程機(jī)械行業(yè)：謹(jǐn)慎樂觀。雖然受到鋼材等原材料上漲和宏觀緊縮利空的雙重打壓，但這不代表工程機(jī)械行業(yè)將遭受滅頂之災(zāi)。工程機(jī)械行業(yè)能夠生存、能夠走出國門，靠的不是國家的保護(hù)，靠的是自己的競爭實(shí)力，經(jīng)過幾年的苦心經(jīng)營，行業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力已今非昔比。重點(diǎn)關(guān)注：三一重工和中聯(lián)重科。

　　數(shù)控機(jī)床行業(yè)：繼續(xù)看好。受國內(nèi)政策的大力支持以及下游行業(yè)的旺盛需求，國內(nèi)數(shù)控機(jī)床行業(yè)處于高景氣周期，產(chǎn)品供不應(yīng)求。重點(diǎn)關(guān)注：昆明機(jī)床和天馬股份。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀緊縮政策、人民幣的持續(xù)升值、以鋼材為代表的原材料價(jià)格的繼續(xù)攀升、部分子行業(yè)產(chǎn)能相對(duì)過剩、大盤的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等。

　　1行業(yè)估值壓力得到

　　近段時(shí)間以來，受到二級(jí)市場(chǎng)整體大幅下挫、鋼材成本超預(yù)期上漲以及投資者對(duì)國家緊縮政策的擔(dān)心，整個(gè)機(jī)械行業(yè)整體走弱。如果按照本輪二級(jí)市場(chǎng)自2008年1月15日開始大幅下挫至昨日收盤，上證綜指跌去了近2000點(diǎn)，覆巢之下，安有完卵，機(jī)械行業(yè)個(gè)股也遭受重創(chuàng)(表1)。

　　本輪下跌中，工程機(jī)械行業(yè)遭受打擊最大，行業(yè)平均跌幅37.19%，07年動(dòng)態(tài)市盈率已經(jīng)大幅降低到不足30倍，而08年動(dòng)態(tài)市盈率僅為20倍，如果扣除山河智能，工程機(jī)械行業(yè)08年動(dòng)態(tài)市盈率將低于20倍(我們僅以重點(diǎn)公司為樣本進(jìn)行研究分析，以下做相同處理)。

　　縱觀機(jī)械行業(yè)的本輪下跌，下跌幅度最小的反而是那些非主流行業(yè)，平均跌幅只有23.04%。機(jī)床行業(yè)下跌的幅度也較大，達(dá)到32.59%。

　　機(jī)會(huì)是跌出來的。經(jīng)歷此次調(diào)整，行業(yè)整體估值壓力得到緩解。

　　以07年動(dòng)態(tài)市盈率為例，調(diào)整前為53倍，調(diào)整后大幅下降到了36倍。2008年的動(dòng)態(tài)市盈率也僅為26倍，其中相當(dāng)部分工程機(jī)械行業(yè)的上市公司動(dòng)態(tài)市盈率已不足20倍。行業(yè)投資價(jià)值盡現(xiàn)無疑。

　　2創(chuàng)新能力突出、行業(yè)地位明顯、成本控制能力卓越的優(yōu)秀上市公司是首選

　　如果說本次大盤大幅下挫是本次行業(yè)調(diào)整的真兇，那么鋼材成本超預(yù)期增長和宏觀緊縮政策則是推波助瀾的幫兇。在此，我們著重分析此次調(diào)整的行業(yè)因素。

我們認(rèn)為，鋼材等原材料成本價(jià)格上升對(duì)行業(yè)的影響可能超過國家宏觀緊縮政策。受國家振興裝備制造業(yè)政策及我國正處于重化工業(yè)階段等因素的影響，除了工程機(jī)械行業(yè)，機(jī)械行業(yè)其他各子行業(yè)受宏觀調(diào)控的影響并不大。而鋼材成本價(jià)格的上漲對(duì)行業(yè)所造成的影響是直接的，因?yàn)樗�可能直接擠占了行業(yè)的利潤空間，但對(duì)于這個(gè)影響也要辨證看待。

　　2.1鋼價(jià)上漲不意味著企業(yè)盈利能力的必然下降

　　我們認(rèn)為，鋼價(jià)上漲未必就會(huì)導(dǎo)致所有企業(yè)盈利能力下降，而且不同行業(yè)、同一行業(yè)不同公司所受到的影響也是不同的，目前二級(jí)市場(chǎng)把這種影響夸大了。

　　自2006年7月起，由于國際市場(chǎng)鐵礦石價(jià)格的持續(xù)上揚(yáng)，鋼鐵價(jià)格一直在上漲(圖1)，但從機(jī)械行業(yè)整體表現(xiàn)來看，行業(yè)利潤增長率反而在2007年得到了大幅提高(圖2)。

　　一個(gè)企業(yè)的盈利狀況取決于多方面因素：所在行業(yè)的因素、企業(yè)自身成本控制能力、企業(yè)規(guī)模效益是否發(fā)揮以及原材料成本等等。如果單純從鋼材價(jià)格上漲就武斷的認(rèn)為公司的盈利狀況惡化未免武斷。雖然從2005起，包括鋼材在內(nèi)的原材料成本一直在提高，但也有很多公司的毛利率反而在提高(表2)，其中也不乏大幅提高者，比如昆明機(jī)床、秦川發(fā)展、天地科技、方圓支承等上市公司，造成毛利率大幅提高的原因很多，昆明機(jī)床、秦川發(fā)展受益于數(shù)控機(jī)床的景氣周期；方圓支承受益于規(guī)模效益開始發(fā)揮。所以，如果要分析鋼材價(jià)格上漲對(duì)公司盈利的影響，就必須全面分析公司，全面分析公司行業(yè)地位、行業(yè)競爭狀況、公司創(chuàng)新能力、公司的成本控制能力、公司的規(guī)模優(yōu)勢(shì)等等。單純由于鋼材價(jià)格漲價(jià)就抹殺整個(gè)機(jī)械行業(yè)顯然不是理性所為。

　　2.1創(chuàng)新能力突出、具有行業(yè)壟斷優(yōu)勢(shì)、成本控制能力卓越的公司是我們的優(yōu)選投資對(duì)象

　　我們延續(xù)2008年年報(bào)及月報(bào)的觀點(diǎn)：短期的困擾不改機(jī)械行業(yè)長期向好的趨勢(shì)，此次鋼材漲價(jià)不失為行業(yè)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的契機(jī)。經(jīng)過此次股價(jià)調(diào)整，行業(yè)估值壓力大減，即使考慮到大盤估值中樞的下調(diào)，重點(diǎn)公司也已具備非常好的投資價(jià)值。投資者可以擇機(jī)逢低介入優(yōu)秀上市公司，當(dāng)然謹(jǐn)慎起見，創(chuàng)新能力突出、具有行業(yè)壟斷優(yōu)勢(shì)、成本控制能力卓越的公司是我們的首選。

　　創(chuàng)新能力突出意味著產(chǎn)品附加值高，而附加值高代表著公司享有較高的毛利率，較高的毛利率無疑增強(qiáng)了公司成本承受能力。

　　比如機(jī)床行業(yè)，數(shù)控機(jī)床毛利率明顯要高于普通機(jī)床，這方面最好的代表就是昆明機(jī)床和沈陽機(jī)床，以2007年中報(bào)數(shù)據(jù)為例，昆明機(jī)床毛利率超出了沈陽機(jī)床接近15個(gè)百分點(diǎn)，較高的毛利率使得昆明機(jī)床在應(yīng)對(duì)鋼材漲價(jià)更顯從容。

　　具有行業(yè)壟斷優(yōu)勢(shì)意味著公司可以比較容易的將成本壓力部分或全部轉(zhuǎn)移到下游客戶中去。以工程機(jī)械行業(yè)的三一重工和柳工為例，三一重工在混凝土機(jī)械的行業(yè)地位要高于柳工在裝載機(jī)的行業(yè)地位。相較于柳工，三一重工比較容易提高產(chǎn)品價(jià)格，轉(zhuǎn)移成本壓力。

　　如果公司具有較強(qiáng)的成本控制能力或者具備規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，那么通過內(nèi)部消化，公司也會(huì)比較容易減輕成本壓力，從而在市場(chǎng)競爭中處于有利地位。

　　鋼材價(jià)格的上漲可能會(huì)造成行業(yè)經(jīng)營困難。真金不怕火煉，越是行業(yè)困難的時(shí)候，優(yōu)秀的公司反而會(huì)脫穎而出。

3工程機(jī)械行業(yè)：謹(jǐn)慎樂觀

　　可以說，宏觀調(diào)控及原材料成本提高對(duì)機(jī)械行業(yè)各個(gè)子行業(yè)的影響是不同的，但非常不幸的是：無論是原材料成本變動(dòng)還是宏觀調(diào)控，工程機(jī)械行業(yè)所受到的影響相對(duì)來說都是最大的。

　　那么在雙重打壓下，工程機(jī)械行業(yè)真的會(huì)遭受滅頂之災(zāi)？答案當(dāng)然是否定的。

　　3.1行業(yè)公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力已今非昔比

　　首先，我們?cè)鴱?qiáng)調(diào)過多次，本次宏觀調(diào)控政策是結(jié)構(gòu)式的調(diào)控方式，有保有壓。由于我國目前正處于重化工業(yè)階段，基礎(chǔ)設(shè)施的不足已經(jīng)成為制約我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重要因素，2008年年初的南方雪災(zāi)也從側(cè)面反映了這一事實(shí)，對(duì)于這些領(lǐng)域，國家不會(huì)采取限制措施，甚至還會(huì)加大投資力度，因此宏觀緊縮不能代表行業(yè)末日的到來。這一點(diǎn)也可以一些行業(yè)數(shù)據(jù)中得到部分佐證(表3)，挖掘機(jī)、推土機(jī)、裝載機(jī)和平地機(jī)銷量均比上年同期有較高速度的增長，雖然我們目前不能根據(jù)1月份的數(shù)據(jù)就武斷的判斷未來，但同樣，我們也不能由于宏觀緊縮就對(duì)行業(yè)的未來抱有完全悲觀的看法。

　　再次，我們國家的工程機(jī)械行業(yè)是一個(gè)市場(chǎng)化非常高的一個(gè)行業(yè)，國家的保護(hù)政策幾乎沒有，不同于汽車行業(yè)，國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)企業(yè)能夠生存，完全是依靠自己的競爭力，性價(jià)比的優(yōu)勢(shì)是我國工程機(jī)械行業(yè)在世界市場(chǎng)得以成功立足的根本。根據(jù)美國機(jī)械設(shè)備制造商協(xié)會(huì)近期發(fā)布的年度預(yù)測(cè)報(bào)告，預(yù)計(jì)2008年美國、加拿大和世界工程機(jī)械市場(chǎng)需求均有增長，其中以世界市場(chǎng)增長更快，三者的增長率將分別達(dá)到2.8%、2.9%和8%。因此，展望2008年，隨著各個(gè)廠商海外市場(chǎng)開拓進(jìn)入收獲期，我們認(rèn)為：08年行業(yè)的海外業(yè)務(wù)將保持穩(wěn)中有升。海外市場(chǎng)收入的增長部分的平滑了國內(nèi)信貸緊縮給行業(yè)所帶來的不利影響。

　　3.2投資選擇：三一重工、中聯(lián)重科

　　經(jīng)過本次調(diào)整，工程機(jī)械行業(yè)重點(diǎn)上市公司估值壓力大為緩解，多數(shù)公司08年動(dòng)態(tài)市盈率已不足20倍，考慮到宏觀緊縮和原材料漲價(jià)等因素的影響，為盡可能的降低投資風(fēng)險(xiǎn)，建議投資者可重點(diǎn)關(guān)注三一重工和中聯(lián)重科。三一重工和中聯(lián)重科行業(yè)龍頭地位基本確立、創(chuàng)新能力突出、成本承受能力較強(qiáng)(毛利率較高)，相對(duì)來說，其他的上市公司可能在某個(gè)或某些方面存在不足。

　　公司利用短短幾年的時(shí)間，成為國內(nèi)履帶式起重機(jī)的主要生產(chǎn)廠商。公司目前已經(jīng)研制成功了900噸的履帶式起重機(jī)，號(hào)稱“亞洲第一吊”。

　　北京三一主營旋挖鉆機(jī)，高速鐵路開工為公司的旋挖鉆機(jī)提供了難得的發(fā)展契機(jī)，而鐵道部在招標(biāo)中優(yōu)先考慮國產(chǎn)設(shè)備，公司產(chǎn)品占據(jù)了50%的市場(chǎng)份額，未來前景非�？春�。

　　海外業(yè)務(wù)是公司未來的開拓重點(diǎn)。目前，公司已經(jīng)在印度和美國建廠，07年上半年，公司出口收入5.1億元，同比大增124.6%，憑借著公司產(chǎn)品極強(qiáng)的競爭力，我們預(yù)計(jì)公司出口業(yè)務(wù)仍然會(huì)保持高增長。

　　08年集團(tuán)公司的挖掘機(jī)業(yè)務(wù)有望注入上市公司。挖掘機(jī)國內(nèi)市場(chǎng)基本為外資或合資廠商控制，這也預(yù)示著未來國內(nèi)挖掘機(jī)的市場(chǎng)進(jìn)口替代的空間非常大。我們認(rèn)為，挖掘機(jī)業(yè)務(wù)將成為公司新的利潤來源。

　中聯(lián)重科：體制理順，盡顯后發(fā)優(yōu)勢(shì)

　　公司是混凝土機(jī)械行業(yè)的龍頭企業(yè)，公司國內(nèi)僅次于三一重工位居第二，07年上半年混凝土機(jī)械銷售收入同比增長了62%，隨著混凝土機(jī)械行業(yè)的持續(xù)景氣，公司未來幾年的混凝土機(jī)械仍會(huì)保持快速增長。

　　公司是起重機(jī)行業(yè)龍頭：汽車起重機(jī)方面，國內(nèi)市場(chǎng)基本被徐重和公司壟斷，兩者的市場(chǎng)份額合計(jì)達(dá)70%以上；履帶式起重機(jī)方面，公司已經(jīng)在大噸位方面取得了突破，未來產(chǎn)品的進(jìn)口替代效比較明顯。07年上半年起重機(jī)同比增長了46%。

　　公司的旋挖鉆機(jī)受益與高速鐵路建設(shè)的開工，銷售收入進(jìn)一步增長，08年公司旋挖鉆機(jī)銷量可達(dá)150%左右。公司為滿足高速鐵路建設(shè)的需要，不斷推出新產(chǎn)品。

　　為將公司做大做強(qiáng)，公司積極開拓海外市場(chǎng)，2007年公司海灣零配件中心庫成立，該中心庫的建立，對(duì)于公司立足海灣，輻射整個(gè)歐洲和非常市場(chǎng)有利。公司還于美國簽訂汽車起重機(jī)大單，標(biāo)志著公司產(chǎn)品批量進(jìn)入歐美發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)，對(duì)公司國家市場(chǎng)的開拓具有里程碑意義。

　　機(jī)床行業(yè)：數(shù)控機(jī)床行業(yè)繼續(xù)看好

　　4.1國內(nèi)機(jī)床行業(yè)產(chǎn)值繼續(xù)保持快速增長

　　根據(jù)Gardener統(tǒng)計(jì)，2007年全球29個(gè)國家的機(jī)床交貨量總值達(dá)710億美元，比2006年增長18%，其中中國機(jī)床產(chǎn)值的增速高達(dá)44.14%，達(dá)到107.5億美元，繼續(xù)保持世界第三位置(圖4)，但與第二名德國的差距大大縮小，產(chǎn)值僅比德國少19.75億美元；我國的金切機(jī)床產(chǎn)值約為76.6億美元，增速為35%，列全球第四位。

　　我們建議投資者重點(diǎn)關(guān)注昆明機(jī)床和天馬股份。

　　昆明機(jī)床(600806)：盡享行業(yè)高景氣周期

　　公司是國內(nèi)生產(chǎn)精密機(jī)床的骨干企業(yè)，主營落地式鏜銑創(chuàng)和臥式鏜銑床，約占其機(jī)床收入的80%，公司行業(yè)地位優(yōu)勢(shì)明顯，目前公司數(shù)控化率已經(jīng)超過了60%。

　　受益于國內(nèi)下游行業(yè)旺盛需求以及國家對(duì)數(shù)控機(jī)床行業(yè)的大力支持，過去三年，公司主營業(yè)務(wù)平均增長超過了40%。目前，公司數(shù)控產(chǎn)品供不應(yīng)求，訂單飽滿，未來幾年，公司仍然會(huì)盡享行業(yè)景氣周期帶來的高增長。

　　公司產(chǎn)品維持較高的毛利率，2007年中期公司綜合毛利率達(dá)到31.63%，因而在原材料成本大幅上漲的前提下，相較于業(yè)內(nèi)同行，公司應(yīng)對(duì)的空間更大。

　　天馬股份(002122)：齊重?cái)?shù)控將為公司業(yè)績錦上添花

　　公司在短圓柱滾子軸承和鐵路軸承領(lǐng)域市場(chǎng)占有率第一，公司還通過兼并收購不斷進(jìn)入到新的領(lǐng)域。長期以來，公司產(chǎn)品定位高端，非常注重差異化競爭，其高端、精密級(jí)軸承供不應(yīng)求，公司軸承毛利率多維持在30%以上。

　　公司風(fēng)電軸承業(yè)務(wù)掌握了市場(chǎng)的先機(jī)。07年公司通過自主研發(fā)，成為國內(nèi)少數(shù)幾家具備生產(chǎn)1.5兆瓦級(jí)以上風(fēng)機(jī)的偏航和變槳軸承能力的企業(yè)，并成功的與東方汽輪機(jī)簽下大的訂單。

　　2007年公司風(fēng)電軸承收入1339.44萬元，毛利率高達(dá)58.62%，鑒于我國風(fēng)電產(chǎn)業(yè)方興未艾，我們非�？春霉�司該項(xiàng)業(yè)務(wù)的進(jìn)口替代前景，未來發(fā)展非�？捎^。

控股齊重?cái)?shù)控更是公司07年的大手筆。齊重?cái)?shù)控是我國重要的機(jī)床設(shè)備生產(chǎn)商，其大、重型數(shù)控機(jī)床在業(yè)界享有盛譽(yù)，最近齊重?cái)?shù)控又填補(bǔ)國內(nèi)空白，成功研制數(shù)控重型旋風(fēng)切削加工中心，該機(jī)床的研制成功，對(duì)我國造船業(yè)具有重要意義。

　　5其他子行業(yè)

　　其他細(xì)分子行業(yè)中，我們建議投資者可重點(diǎn)關(guān)注天地科技，當(dāng)然振華港機(jī)由于近期推行定向增發(fā)，也值得關(guān)注。

　　天地科技(600582)：內(nèi)生、外延雙引擎推動(dòng)公司發(fā)展

　　公司是國內(nèi)煤炭行業(yè)唯一具有“采(采煤機(jī))、掘(掘進(jìn)機(jī))、支(液壓支架)、運(yùn)(運(yùn)輸系統(tǒng))以及洗(洗煤)”等全套高效煤炭生產(chǎn)機(jī)械裝備綜合配套能力和集科研、自主創(chuàng)新和設(shè)備制造一體化的上市公司。公司實(shí)際控制人煤炭科學(xué)研究總院是國內(nèi)著名的綜合性煤炭科學(xué)研究機(jī)構(gòu)，是我國煤炭產(chǎn)業(yè)升級(jí)和行業(yè)技術(shù)進(jìn)步的主要支承單位。

　　公司盈利能力較強(qiáng)。通過零配件機(jī)械加工進(jìn)行外包，將成本壓力轉(zhuǎn)移給上游行業(yè)，同時(shí)憑借行業(yè)地位對(duì)下游客戶維持較高的產(chǎn)品價(jià)格，公司借此維持較高的盈利能力，2007年公司綜合毛利率達(dá)到31.37%。我們認(rèn)為，公司成本控制能力和市場(chǎng)開拓潛力巨大，未來的行業(yè)地位可進(jìn)一步鞏固。

　　公司是機(jī)械行業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的第一股。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)除了對(duì)公司未來業(yè)績進(jìn)行了鎖定，促使管理層對(duì)公司做大做強(qiáng)，還無形中提高了市場(chǎng)對(duì)上市公司資產(chǎn)注入乃至整體上市的預(yù)期。

　　6風(fēng)險(xiǎn)提示

　　6.1宏觀緊縮風(fēng)險(xiǎn)

　　2007年12月5日閉幕的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議透露出重要信息：已實(shí)施十年之久的“穩(wěn)健的貨幣政策”將調(diào)整為“從緊的貨幣政策”。宏觀緊縮政策有可能對(duì)行業(yè)發(fā)展帶來不利影響。

　　6.2人民幣的持續(xù)升值

　　近年來，國內(nèi)公司紛紛加大了海外市場(chǎng)的開拓力度，出口收入已經(jīng)成為一些公司利潤的重要來源。性價(jià)比優(yōu)勢(shì)是我國機(jī)械行業(yè)出口的最大優(yōu)勢(shì)，然而一旦人民幣持續(xù)升值，勢(shì)必會(huì)擠壓出口企業(yè)的利潤空間。

　　6.3鋼材等原材料成本不斷攀升

　　由于機(jī)械工業(yè)所需要的主要原材料、能源、運(yùn)力等要素的供給在局部領(lǐng)域存在一些比較尖銳的矛盾，因此有必要保持謹(jǐn)慎樂觀。以鋼材為代表的原材料價(jià)格上漲，無疑將造成行業(yè)成本提高。由于訂貨與發(fā)貨存在一定的時(shí)間差，鋼價(jià)上漲會(huì)造成機(jī)械企業(yè)利潤降低。而且，部分子行業(yè)產(chǎn)能過剩，產(chǎn)品價(jià)格難以相應(yīng)提高。這對(duì)于原材料成本占比數(shù)值較大、競爭比較充分的子行業(yè)影響較大，如造船及機(jī)械零部件行業(yè)。

　　6.4部分子行業(yè)產(chǎn)能過剩

　　機(jī)械行業(yè)的投資存在一定的周期性，裝載機(jī)、叉車行業(yè)由于前些年市場(chǎng)增長較快，引來了大量投資，目前產(chǎn)能相對(duì)過剩，如果下游波動(dòng)，會(huì)引起行業(yè)景氣度下滑。普通機(jī)床、機(jī)械零部件等子行業(yè)進(jìn)入門檻較低，市場(chǎng)競爭比較充分，當(dāng)需求下降時(shí)，現(xiàn)有產(chǎn)能也將相對(duì)過剩。

　　6.5大盤的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

　　受美國次貸以及國內(nèi)市場(chǎng)對(duì)通脹狀況的擔(dān)憂，大盤延續(xù)了大幅調(diào)整的態(tài)勢(shì)，在這種行情中，投資者除了考慮公司基本面，還應(yīng)該提防大盤的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。